ECLI:NL:CBB:2026:154

Procesverloop

Overwegingen

Bij de invoering van de Warmtewet in 2014 zijn de tarieven voor levering van warmte gereguleerd. Het wettelijk maximumtarief voor levering aan kleinverbruikers is onder de Warmtewet gebaseerd op een gasreferentie, op basis van het zogenoemde niet-meer-dan-anders-principe (NMDA). Dit principe houdt in dat de prijs die een kleinverbruiker betaalt, wordt afgeleid van de gemiddelde kosten die eenzelfde kleinverbruiker zou maken wanneer hij door middel van een gasvoorziening in zijn warmtebehoefte zou voorzien. In artikel 7, eerste lid, van de Warmtewet is bepaald dat de ACM de ontwikkeling van de rendementen in de warmteleveringsmarkt monitort. Op 9 oktober 2021 (Staatsblad 2021, 459) zijn het tweede tot en met vierde lid van deze bepaling in werking getreden. Daarmee heeft de ACM de bevoegdheid gekregen om het redelijk rendement van leveranciers van warmte vast te stellen en een rendementstoets uit te voeren. Als uit de rendementstoets blijkt dat bij leveranciers van warmte sprake is van een hoger dan redelijk rendement (overwinsten) kan de ACM dit corrigeren in de toekomstige tarieven van de betreffende leverancier. In de nota van toelichting bij de inwerkingtreding van artikel 7, tweede tot en met vierde lid, van de Warmtewet is te lezen dat aanleiding hiervoor is de constatering dat behaalde gemiddelde rendementen in de warmteleveringsmarkt structureel een opwaartse trend laten zien en dat de spreiding tussen leveranciers daarin groot is. Ook ziet de wetgever dit als een stap richting een nieuwe tariefsystematiek met meer kostengebaseerde tarieven in plaats van op basis van een aardgasreferentie. Artikel 7 van de Warmtewet is in een bijlage bij deze uitspraak opgenomen.

Op 22 augustus 2023 heeft de ACM de ‘Beleidsregel rendementstoets warmte’ (Beleidsregel) vastgesteld waarin zij op grond van artikel 7, vierde lid, van de Warmtewet nadere regels heeft gesteld.

Met het Besluit van 22 augustus 2023 heeft de ACM vervolgens voor het eerst gebruik gemaakt van haar wettelijke bevoegdheid om het redelijk rendement voor warmteleveranciers vast te stellen. De vaststelling betreft het redelijk rendement voor de periode 2018-2022 en voor de periode 2023-2025. De ACM heeft het redelijk rendement vastgesteld op basis van de WACC (Weighted Average Cost of Capital). De ACM heeft zich bij de bepaling van de WACC gebaseerd op adviesrapporten uit 2022 en 2023 van Brattle.

VEN – die in deze procedure de belangen van de warmteleveranciers behartigt – bestrijdt op verschillende punten het vastgestelde redelijk rendement voor de periode 2023-2025. Volgens VEN is dit rendement veel te laag, wat ertoe leidt dat investeringsbeslissingen niet worden genomen of worden uitgesteld. Dat kan ertoe leiden dat de continuïteit van sommige warmteleveranciers bedreigd wordt, omdat financiers bij te lage rendementen de financiering van lopende investeringen kunnen opeisen. De Nederlandse warmtesector is een sector in transitie waarin in een onzekere omgeving grote investeringen moeten worden gedaan. Het door de ACM vastgestelde redelijk rendement voor de periode 2023-2025 maakt dat volgens VEN moeilijk of onmogelijk. VEN wijst voor de onderbouwing van haar standpunten onder meer op een in haar opdracht opgesteld adviesrapport van PwC van 15 juni 2022.

Regie

Het College heeft op de regiezitting van 19 juni 2024 met partijen de inhoudelijke punten geïdentificeerd die partijen verdeeld houden. De ACM en VEN hebben vervolgens afgesproken samen vragen te formuleren en voor te leggen aan door hen beiden aangezochte onafhankelijke deskundigen: prof. dr. A.W.A. Boot en dr. J.E. Ligterink (deskundigen). De deskundigen hebben op 20 oktober 2024 een rapport uitgebracht waarin zij een uiteenzetting geven in reactie op de onderzoeksvragen die de ACM en VEN gezamenlijk, en VEN alleen, aan hen hebben gesteld. De bevindingen van de deskundigen zijn met de ACM en VEN besproken op de zitting van 12 november 2024. Op deze zitting waren de deskundigen ook aanwezig om hun rapport toe te lichten en vragen te beantwoorden.

Het College heeft op de zitting van 12 november 2024 afspraken gemaakt met de ACM en VEN die ertoe hebben geleid dat de ACM op 15 mei 2025 de ‘Gewijzigde beleidsregel rendementstoets warmte’ heeft vastgesteld (Gewijzigde beleidsregel). Op dezelfde datum heeft de ACM ook het Gewijzigd besluit vastgesteld. De ACM heeft ook een nader advies van Brattle (2025) overgelegd, dat is opgesteld met het oog op het besluit redelijk rendement warmteleveranciers 2026-2028.

Alhoewel VEN een aantal beroepsgronden heeft ingetrokken, was de gewijzigde besluitvorming van de ACM voor haar onvoldoende reden haar beroep in te trekken. VEN heeft de vraag opgeworpen of de ACM met het Gewijzigd besluit en de Gewijzigde beleidsregel wel afdoende invulling heeft gegeven aan de op de zitting van 12 november 2024 gemaakte afspraken. Hierop hebben de ACM en VEN – na tussenkomst van het College met de regiezitting van 3 juli 2025 – opnieuw vragen gesteld aan de deskundigen, die daarop op 22 oktober 2025 een vervolgrapport hebben uitgebracht.

Omvang van het geschil

Het College heeft in de heropeningsbeslissing van 23 mei 2024 (ECLI:NL:CBB:2024:399) geoordeeld dat het Besluit van 22 augustus 2023 tot vaststelling van de WACC en daarmee tot invulling van het redelijk rendement voor warmteleveranciers, een concretiserend besluit van algemene strekking is, waartegen beroep openstaat.

Op grond van artikel 6:19 van de Algemene wet bestuursrecht heeft het beroep van VEN tegen het Besluit van rechtswege mede betrekking op het Gewijzigd besluit van 15 mei 2025. Niet is gebleken dat VEN nog belang heeft bij een inhoudelijke beoordeling van het beroep tegen het Besluit. Het beroep tegen het Besluit zal daarom niet-ontvankelijk worden verklaard. Het College zal hierna het beroep tegen het Gewijzigd besluit beoordelen.

Op de zitting van 17 december 2025 heeft het College, met partijen, vastgesteld dat nog twee geschilpunten resteren, namelijk de vraag of een generieke opslag op de kostenvoet eigen vermogen moet worden toegepast en de vraag of de opslag van 3% op het redelijk rendement voor innovatieve investeringen en de manier waarop die in de Gewijzigde Beleidsregel is geregeld, voldoet.

Generieke opslag op de kostenvoet eigen vermogen

De WACC is een methode om het gewogen gemiddelde van de kosten vast te stellen die een gereguleerde onderneming heeft voor het aantrekken van eigen vermogen (kostenvoet eigen vermogen) en vreemd vermogen (kostenvoet vreemd vermogen). De ACM maakt bij de vaststelling van de kostenvoet eigen vermogen gebruik van het Capital Asset Pricing Model (CAPM). De ACM bepaalt de kostenvoet eigen vermogen op basis van de rendementseis op een risicovrije belegging en een opslag voor het systematische risico dat aandeelhouders van warmteleveranciers lopen. Het systematisch risico van een onderneming is het risico dat een belegger loopt door te investeren in de aandelen van deze onderneming (in dit geval: een warmteleverancier) ten opzichte van het risico van het investeren in de markt als geheel. De equity bèta geeft de omvang van het systematisch risico weer. Bij de vaststelling van de equity bèta maakt de ACM gebruik van een vergelijkingsgroep die bestaat uit beursgenoteerde ondernemingen (peer group), die in dit geval heeft bestaan uit energiebedrijven, netbeheerders, nutsbedrijven en telecomaanbieders. Voor het idiosyncratisch (niet-systematisch) risico heeft de ACM geen risicopremie in de kostenvoet eigen vermogen opgenomen. De ACM acht dit niet nodig, omdat een investeerder deze risico’s kan elimineren door het aanhouden van een beleggingsportefeuille met voldoende omvang en spreiding.

De deskundigen achten de toepassing van CAPM in de warmtesector problematisch, omdat de praktijk in deze sector fundamenteel afwijkt van de veronderstellingen waaronder de methodologie is ontwikkeld. Zij wijzen op de grote diversiteit aan bedrijven, de onbepaaldheid van de marktstructuur en verschillen met de peer group. Er is sprake van meer dan 200 bedrijven, die verschillen in omvang, eigendomsstructuur, bron van warmte en toegepaste technologie, en die opereren in een sector die onderhevig is aan technologische ontwikkelingen en politieke bemoeienis. De deskundigen achten het passend niet voor te sorteren op toekomstige onzekere ontwikkelingen, maar uit te gaan van de marktstructuur zoals die bestaat. De WACC-methodologie (het gebruik van het CAPM voor het bepalen van het redelijk rendement) is gebaseerd op een ideale wereld (perfecte markt) waarin geen enkele frictie bestaat. Grotere en beursgenoteerde warmtebedrijven komen het dichtst in de buurt van deze perfecte markt. De fricties in de warmtesector laten zich niet weg diversificeren op het niveau van de eigenaren van warmtebedrijven. Fricties betekenen een hogere financieringslast voor veel warmtebedrijven. De WACC is voor de warmtebedrijven een ondergrens, omdat elke frictie die inbreuk maakt op de perfecte markt slechts één richting kan uitwerken: een hogere financieringslast, nooit een lagere. Dit betekent dat enige opslag gerechtvaardigd is. Een andere reden voor een opslag is de gebrekkige liquiditeit en beperkingen op verhandelbaarheid ten opzichte van de beursgenoteerde groep. De deskundigen wijzen in dit verband op literatuur over private company discounts.

De deskundigen achten het ondoenlijk om aanpassingen te doen aan parameters binnen de WACC. Omdat andere geaccepteerde methodologieën voor deze situatie ontbreken, zien zij als enige optie het toepassen van een opslag op de kostenvoet eigen vermogen om recht te doen aan de bijzondere kenmerken van de huidige warmtemarkt. De deskundigen komen tot een generieke opslag van 1% op de kostenvoet eigen vermogen.

VEN sluit zich aan bij het voorstel van de deskundigen om een opslag van 1% toe te passen op de kostenvoet eigen vermogen.

De ACM is het oneens met de deskundigen en stelt zich op het standpunt dat een opslag op de kostenvoet eigen vermogen niet te rechtvaardigen is. De ACM wijst er op dat CAPM algemeen geaccepteerd is in de internationale reguleringspraktijk en ook is aanvaard door het College (in bijvoorbeeld de uitspraak van 4 juli 2023, ECLI:NL:CBB:2023:321 onder 29.2). De ACM heeft (op de zitting) benadrukt dat er geen alternatief is voor de vaststelling van de kostenvoet eigen vermogen.

Het systematische risicoprofiel van de Nederlandse warmteleveranciers is volgens de ACM goed te vergelijken met de peer group. In beide gevallen is sprake van monopolistische energiebedrijven, met gereguleerde tarieven en gebonden consumenten. De ACM wijst er verder op dat er geen enkele garantie bestaat dat het toepassen van een opslag leidt tot een beter of nauwkeuriger redelijk rendement; inherent aan rendementsregulering op sectorniveau is volgens de ACM dat het redelijk rendement nooit precies passend is voor iedere individuele warmteleverancier. De ACM benadrukt dat wel vaststaat dat een opslag onvermijdelijk leidt tot hogere kosten voor de gebonden consument.

Volgens de ACM kunnen investeerders in warmte het idiosyncratisch risico wel degelijk mijden door diversificatie. De ACM wijst er hierbij op dat de top 5 van investeerders in de warmtesector pensioenfondsen en grote partijen zijn, met een gezamenlijk marktaandeel van 84%. Deze investeerders houden conform CAPM een goed gespreide investeringsportefeuille aan. Omdat in de markt investeerders met een goed gespreide beleggingsportefeuille actief zijn, kunnen andere investeerders geen extra vergoeding vragen. Bovendien moet het redelijk rendement een prikkel tot zoveel mogelijk diversificatie bieden. Het redelijk rendement moet geen compensatie bieden voor onvoordelige beleggingsbeslissingen en moet consumenten bescherming bieden tegen overmatig hoge tarieven. De ACM vindt dat de deskundigen voorbijgaan aan deze beschermende werking van het redelijk rendement en de Europese reguleringspraktijk.

De ACM stelt zich verder op het standpunt dat de toepassing van een private company discount niet juist is. De ACM wijst op een recente studie van Meng en Sutton uit 2022 die aantoont dat de private company discount is verdwenen over de tijd. De auteurs laten zien dat er sinds 2011 bij bedrijfsovernames geen significant verschil meer wordt waargenomen in de waardering tussen beursgenoteerde en niet-beursgenoteerde ondernemingen. De ACM benadrukt dat de deskundigen voorbijgaan aan een aantal belangrijke voordelen van investeren in niet-beursgenoteerde bedrijven.

De ACM merkt op dat een verdere verhoging van het redelijk rendement de warmtetransitie ernstig zal ontmoedigen. Een belangrijke oorzaak van de stagnerende warmtetransitie zijn de hoge kosten voor consumenten. Niet voor niets heeft de wetgever in 2021 de bepalingen in de Warmtewet over de rendementstoets geactiveerd om consumenten te beschermen. De ACM is bij het hanteren van een opslag op de kostenvoet eigen vermogen bovendien beducht voor precedentwerking bij andere gereguleerde sectoren.

Aan het feit dat CAPM algemeen geaccepteerd is door de financiële wereld en ook door het College eerder is geoordeeld dat dit model de toets der kritiek kan doorstaan, komt naar het oordeel van het College in dit geval niet de betekenis toe die de ACM daaraan toekent. De deskundigen hebben in hun rapportage uiteengezet waarom de toepassing van CAPM in de warmtesector problematisch is. Daaraan kan niet worden voorbijgegaan met een algemene verwijzing naar de acceptatie van het model in andere sectoren.

In wat de ACM naar voren heeft gebracht, ziet het College geen aanknopingspunten om de door de partijen gezamenlijk aangezochte deskundigen niet te volgen. De deskundigen hebben uiteengezet dat het, gezien alle specifieke omstandigheden en onzekerheden, passend is om uit te gaan van de huidige structuur van de warmtemarkt. Die is niet vergelijkbaar met andere gereguleerde markten. Het is een markt in transitie met een grote variëteit aan spelers. Op een dergelijke markt kunnen niet de uitgangspunten van een stabiele markt worden toegepast. Uit wat op de zitting aan de orde is geweest, blijkt verder dat het geen gegeven is dat investeerders het idiosyncratisch risico kunnen mijden door diversificatie in hun beleggingsportefeuille; twee grote investeerders zeggen zich terug te trekken uit de warmtesector en bij de pensioenfondsen met een marktaandeel in de warmtemarkt gaat het om investeringen via de private equity-tak. Van een stabiel eigendom kan naar het oordeel van het College op dit moment dan ook niet worden gesproken. Ten aanzien van het onderzoek van Meng en Sutton hebben de deskundigen er op de zitting op gewezen dat dit onderzoek gaat over overnames en niet over de waardebepaling van bedrijven die niet worden verhandeld. Op grond van dit onderzoek kunnen daarom geen conclusies worden getrokken over de fricties bij bedrijven waarin niet wordt gehandeld. Om die reden ziet het College geen aanleiding om de deskundigen niet te volgen in hun oordeel over private company discounts.

Anders dan de ACM lijkt te betogen, kan naar het oordeel van het College uit de toelichting bij de inwerkingtreding van artikel 7, tweede tot en met vierde lid, van de Warmtewet niet worden afgeleid dat het consumentenperspectief, dat is gebaat bij een lager vastgesteld redelijk rendement, zonder meer prevaleert boven het investeringsperspectief. De stelling van de ACM dat het redelijk rendement geen compensatie moet bieden voor onvoordelige beleggingsbeslissingen is op zichzelf juist, maar gesteld noch gebleken is dat in de warmtesector (structureel) sprake is van onvoordelige investeringsbeslissingen, of dat daar sprake van zal zijn indien de voorgestelde opslag op de kostenvoet eigen vermogen wordt gehanteerd. De deskundigen hebben dan ook op begrijpelijke wijze uiteengezet dat de warmtesector zeer specifieke eigen kenmerken en omstandigheden kent, die ertoe leiden dat in die sector een andere invulling van het redelijk rendement is aangewezen dan in andere gereguleerde sectoren.

De beroepsgrond van VEN slaagt. Het College is van oordeel dat de ACM bij de vaststelling van de WACC een generieke opslag van 1% op de kostenvoet eigen vermogen moet toepassen.

Innovatieve investeringen

De ACM heeft in de Gewijzigde beleidsregels een bepaling opgenomen (artikel 7a) over innovatieve investeringen. Deze bepaling is opgenomen in de bijlage bij deze uitspraak.

Volgens VEN is de ACM uitgegaan van een te beperkte definitie voor innovatieve investeringen. Dat heeft tot gevolg dat bepaalde investeringen niet worden meegerekend voor de opslag. Dat is volgens VEN nadelig voor de snelheid van de warmtetransitie en ondermijnt deze zelfs. Zij stelt dat deze beperkte definitie bewezen oplossingen uitsluit die voor de warmtesector echter wél nieuw en risicovol zijn, zoals bijvoorbeeld grootschalig aansluiten van bestaande bouw, uitrol van lagetemperatuurnetten of het verduurzamen van warmtebronnen via geo- of aquathermie. VEN verwijst hierbij naar het (eerste) rapport van de deskundigen waarbij zij een ruimere afbakening voorstellen waarbij ook een ‘eerste toepassing in de sector of in een nieuwe marktomgeving’ aangemerkt wordt als innovatief. Daarbij suggereren de deskundigen ook de mogelijkheid van het hanteren van een generieke opslag om onderinvesteringen te voorkomen. VEN heeft op de zitting van 17 december 2025 uitgewerkte voorstellen overgelegd voor nieuwe formuleringen van artikel 7a van de Gewijzigde beleidsregels waarbij wordt voorzien in een opslag voor niet-routinematige investeringen.

Het College stelt vast dat de ACM heeft erkend dat rekening moet worden gehouden met innovatieve investeringen van warmtebedrijven en dit vervolgens heeft gedaan door artikel 7a toe te voegen in de Gewijzigde beleidsregel. De beroepsgrond van VEN is inhoudelijk gericht tegen artikel 7a van de Gewijzigde beleidsregels. Partijen verschillen van mening over de invulling die de ACM nu heeft gegeven in de Gewijzigde beleidsregel en VEN wil dat het College daar in deze procedure een oordeel over geeft. Op grond van artikel 8:3, aanhef en onder a, van de Algemene wet bestuursrecht kan echter tegen een beleidsregel geen beroep worden ingesteld. Om deze reden komt het College niet toe aan een inhoudelijke beoordeling van de beroepsgrond van VEN over de invulling die de ACM heeft gegeven in artikel 7a. Op de zitting heeft VEN betoogd dat het Gewijzigd besluit onrechtmatig is als er geen waarborgen over een correctie op het redelijk rendement in geval van innovatieve investeringen, in het Gewijzigde besluit zelf staan. Het College ziet geen aanknopingspunten voor het oordeel dat het Gewijzigde besluit – dat voorziet in een redelijk rendement voor de gehele sector – alleen al onrechtmatig is omdat de ACM deze correctie, die afhankelijk is van individuele variabelen, geen onderdeel heeft gemaakt van het Gewijzigde besluit, maar van de Gewijzigde beleidsregel. Deze beleidsregel kan getoetst worden in het kader van de concrete toepassing daarvan in een individueel geval, zoals het geval zou zijn bij een besluit in het kader van de rendementstoets. De beroepsgrond slaagt niet.

Slotsom

Het beroep tegen het Besluit is niet-ontvankelijk. Het beroep tegen het Gewijzigde besluit is gegrond. Het College zal dit besluit vernietigen. De ACM zal een nieuw besluit moeten nemen met inachtneming van deze uitspraak. Het College zal hiervoor een termijn stellen van vier maanden na verzending van deze uitspraak.

Het College veroordeelt de ACM in de door VEN gemaakte proceskosten tot een bedrag van € 8.406,- voor door een derde beroepsmatig verleende rechtsbijstand (1 punt voor het indienen van het beroepschrift, 2 punten voor het verschijnen op de (nadere) zittingen, 1,5 punt voor het verschijnen op de regiezittingen, 1 punt voor de twee reacties op de deskundigenrapporten en 0,5 punt voor de reactie op het Gewijzigd besluit (totaal 6 punten) met een waarde per punt van € 934,- en een wegingsfactor van 1,5 (zwaar)).

Beslissing

- veroordeelt de ACM in de proceskosten van VEN tot een bedrag van € 8.406,-.

Bijlage

1. De Autoriteit Consument en Markt verzamelt, analyseert en bewerkt inlichtingen en gegevens met betrekking tot de ontwikkeling van de rendementen in de warmteleveringsmarkt. De Autoriteit Consument en Markt brengt binnen twee jaar na de inwerkingtreding van deze wet, en vervolgens telkens na twee jaar aan Onze Minister verslag uit van de monitoring.

2. De Autoriteit Consument en Markt toetst of het rendement van een leverancier op al zijn netten gezamenlijk hoger is dan een door de Autoriteit Consument en Markt vast te stellen redelijk rendement.

3. Indien het rendement van een leverancier op al zijn netten gezamenlijk hoger is dan een door de Autoriteit Consument en Markt vast te stellen redelijk rendement, kan de Autoriteit Consument en Markt het meer dan redelijk behaalde rendement door middel van een correctiefactor laten verdisconteren in de toekomstige tarieven van die leverancier.

4. Bij beleidsregel van de Autoriteit Consument en Markt worden nadere regels gesteld ter uitvoering van de leden twee en drie, waarbij in ieder geval regels worden gesteld over:

a. de elementen en wijze van berekenen van het rendement van een leverancier;

b. de vaststelling van het redelijk rendement;

c. de wijze waarop en de periode waarin verdisconteerd wordt.

1. De ACM sluit aan op de door de Europese Commissie gehanteerde definitie van innovatie conform het innovatiefonds (INNOVFUND).

2. Van een innovatieve investering is sprake als een technologie, productieproces of bedrijfsmodel een doorbraak vertegenwoordigt en nog niet commercieel beschikbaar is. Het betreft dus een eerste commerciële toepassing van een technologie, proces of model dat eerder is bewezen op een pilot- of kleinschalige demonstratie-installatie.

3. Wanneer de voorgestelde investering aantoonbaar innovatiever is dan de commerciële en technologische standaard bestempelt de ACM de investering als innovatief. Dit houdt in dat:

a. De technologie, het productieproces of het bedrijfsmodel verschilt van wat er normaliter door bestaande leveranciers wordt aangeboden.

b. De technologie, het productieproces of het bedrijfsmodel op het moment van toetsing niet in gebruik is door andere nationale leveranciers;

c. De verwachtte resultaten van de innovatie bestaande oplossingen overtreffen;

d. De innovatie verder gevorderd is dan eerder vertoonde demonstraties, bijvoorbeeld in termen van technologische gereedheid.

4. Een investering die eerder al als innovatief is aangemerkt door de ACM, kan niet zonder meer opnieuw als zodanig worden bestempeld.

5. In lijn met het innovatiefonds van de Europese Commissie past de ACM een opslag op het redelijk rendement toe van 3% voor het gedeelte van het geïnvesteerd vermogen dat als innovatief kan worden aangemerkt.

6. Voor de toepassing van de opslag volgt de ACM het innovatiefonds van de Europese Commissie en hanteert zij eveneens een termijn van tien jaar.

7. Voor de toepassing van de opslag vereist de ACM dat de aangedragen innovatieve investering(en) in een gegeven toetsjaar ten minste 3% van het geïnvesteerd vermogen bedragen.

8. De ACM betrekt de onderbouwing van de aangedragen innovatieve investering van de leverancier in haar toetsing voor de toekenning van een opslag.